Marijn Bolhuis, Francesco Grigoli, Marcin Kolasa, Roland Meeks, Andrea Presbitero e Zhao Zhang analisam, em coluna publicada no VoxEU, do CEPR, em 15/12/2025, por que vários mercados emergentes parecem ter lidado melhor com episódios globais de aversão ao risco, os chamados choques risk-off, e o que isso tem a ver com condições externas mais favoráveis e, principalmente, com mudanças nas políticas e nas instituições macroeconômicas.
Quando o mundo entra em modo “risco”, o dinheiro costuma voltar correndo para ativos considerados mais seguros. Em mercados emergentes, isso historicamente significou saída de capital, moeda mais fraca e aperto nas condições financeiras.
O texto parte exatamente desse padrão para perguntar: o que explica o fato de muitos emergentes terem atravessado choques recentes com menos dano aparente em crescimento e inflação?
O que é um choque risk-off
Os autores tratam risk-off como episódios em que a aversão ao risco global sobe e o investidor reduz exposição a emergentes. O efeito pode parecer um choque de oferta, porque a depreciação cambial pressiona preços ao mesmo tempo em que a atividade perde tração.
A armadilha para a política econômica é conhecida. Se o Banco Central afrouxa, pode piorar o câmbio e a instabilidade. Se aperta, pode aprofundar a desaceleração, e aí aparece o velho medo de deixar a moeda flutuar.
Boa sorte e boas políticas
A coluna separa duas explicações que convivem. A primeira é “boa sorte”, um ambiente externo relativamente benigno em vários momentos do pós-crise global, com juros baixos por mais tempo e condições financeiras melhores do que muita gente esperava.
A segunda, e central no argumento, é “boas políticas”. O texto destaca a maturação de regimes de metas de inflação, mais flexibilidade cambial e regras macroprudenciais mais firmes, reduzindo descasamentos em moeda estrangeira e fragilidades do sistema financeiro.
O ponto é que credibilidade muda o jogo. Com expectativas de inflação mais ancoradas, o repasse do câmbio para preços tende a ser menor e menos persistente, e isso dá espaço para reagir ao choque sem virar refém do câmbio.
O que o estudo quantifica
Na comparação entre episódios pós-crise global e décadas anteriores, a análise apresentada sugere que estruturas de política mais fortes aumentaram o crescimento em cerca de 0,5 ponto percentual e reduziram a inflação em torno de 0,6 ponto percentual durante choques risk-off. O texto também indica que condições globais favoráveis ajudaram o crescimento, mas fizeram menos diferença para aliviar pressões inflacionárias.
Há ainda uma leitura por simulação que ajuda a “sentir” a diferença entre estruturas fracas e fortes. Num cenário de depreciação de 10% do câmbio, economias com estruturas mais robustas teriam contrações de produto bem menores do que economias com estruturas mais frágeis, segundo o exercício apresentado.
Como usar o anexo
Para uma leitura rápida e bem guiada, vale começar pelo resumo do topo da página e, em seguida, ir direto às figuras. A Figura 1 organiza os efeitos macro e financeiros dos episódios ao longo do tempo, e a Figura 2 separa o que vem de políticas e o que vem do ambiente externo. Depois disso, as seções sobre credibilidade do Banco Central e sobre macroprudencial entram como explicação do “como”, que é o que geralmente faz falta no debate.
